ポストコロナはスタグフレーションの時代か？
横浜アクションリサーチ 金子 文夫
世界はインフレに突入
日本の物価上昇が止まらない。ハム、食パン、カップ麺等の食料品、ティッシュペーパー等の日用品、そしてガソリンなど、多くの商品の小売価格が値上げまたは値上げ予定となっている。消費者物価指数は、2021年12月に前年同月比0.5％、22年1月0.2%上昇し、5カ月連続のプラスとなった。携帯電話料金の大幅値下げの影響が消える4月には、日銀が目標とする2％を超えるかもしれない。
消費者物価指数の上昇に先行して企業物価指数が歴史的高水準にある。21年11月9.2％（41年ぶり）、12月8.5％、22年1月8.6％と高止まりしている。企業物価指数に影響する輸入物価指数も激しく上昇し、2021年を通じて22.7％、年末の11月、12月とも40％以上、22年1月37.5％ときわめて高い数字である。
現時点では消費者物価指数は目標の2％に届かず、世界的にみて依然として低い水準にあるが、米国は40年ぶりの激しいインフレに見舞われつつある。消費者物価指数は目標の2％を超えて上がり続け、12月に7.0％、22年1月に7.5％に達した。欧州もまた米国から遅れながらも後を追っており、22年1月には過去最高の5.1％に達した。
インフレ要因は複合的
世界的な物価上昇要因はコロナ禍に起因する需給不均衡と、長期的な気候変動の影響との複合であり、一時的な現象にとどまらない。きっかけはコロナによる供給不足（物流の停滞、サプライチェーンの分断など）だったが、影響は原油、金属、穀物等の国際商品にも及び、19品目総合指数は2021年の1年間で5割近く上昇し1995年以降で最大の上げ幅となった。
特に原油価格の上昇は目立っており、21年1月に1バレル50ドル（WTI原油先物）だったのが、ウクライナ危機の影響も加わって22年2月末には100ドルを突破するほどになった。コロナによる需要減少を見込んで産油国が協調減産を行って供給量を絞った結果だが、需要回復に見合った産出量の回復が生じていない。そこには長期的な脱炭素の流れを見込んで、産油国が開発投資に消極的になったことが影響している。穀物等の農産物価格の上昇も、コロナ禍の労働者不足による減産と、気候危機による不作が重なったものだ。これに加えて米国では労働力供給の逼迫による賃金上昇が目立っている。
一方日本では、円安が輸入物価の上昇を招き、重要なインフレ要因となっている。円相場は2021年1月に104円前後であったのが、22年1月には115円まで下落した。
米国金融政策の転換とその衝撃
連邦準備制度理事会（FRB）の2021年夏頃の認識は、インフレは一過性であり、いずれ供給サイドが回復して落ち着くというものだった。しかし21年末には認識に変化が生じ、供給制約、労働力不足が長期化するなかで物価と賃金が並行して上昇する本格的なインフレモードに入ったと判断するようになった。22年1月、FRBは金融政策の大転換を表明、3月から連続して政策金利を引き上げる見通しだ。量的緩和は、21年11月から買入れ量を減らし始め、22年3月に終了したのち、7月からは資産の圧縮に取り組むとみられる。
インフレ抑制政策は、強すぎれば景気を落ち込ませ、バブル状態の金融市場を攪乱させるが、弱すぎればインフレを阻止できず、政治の側から強い圧力がかかってくる。景気を持続させつつインフレを抑制するのは至難の業だ。
金融引締め政策は多方面に影響する。第一に長期金利の上昇（債券価格の下落）を招き、債券市場を冷え込ませる。第二に株式市場が暴落するリスクがある。ハイテク株はすでに値下がりを開始している。株式市場の混乱は実体経済に波及していく。第三に米国の金利上昇は、ドル債務を抱える新興国の利払い負担を増やし、資金流出を招き、通貨安、輸入物価上昇を通じてインフレを増幅する。
日銀はどうするのか
日銀は物価目標２％を掲げ、2016年9月からマイナス金利政策をとってきたが、一向に効果が現れない一方、副作用が目立つようになっている。黒田日銀総裁は、物価目標２％の達成はまだ遠い先のこととして、緩和政策の転換を強く否定している。長期金利上昇の圧力に対しては、10年物国債を利回り0.25％で無制限に購入という強硬な金利抑圧策を繰り出した（2月14日）。
この先、物価水準が２％に達したならば日銀はどうするのか。おそらく金利引上げには消極的だろう。金利上昇は、低金利状態に慣れてしまった政府、金融機関に深刻な衝撃を与える。株価も大幅に下落し、景気は冷え込む。
とはいえ金融政策を変えないままでは、米欧との金利差が拡大し、日本からの資金流出、円安の加速が生じる可能性がある。そうなれば輸入物価は一段と上昇し、国内のインフレを増幅させる。今後一定の名目賃金上昇があるとしても、それが物価上昇に追いつかないならば、実質賃金の下落をもたらし、日本経済は不況下のインフレ、スタグフレーションに陥るかもしれない。
